公司综述

n        易方达基金公司自成立以来的快速成长，得益于其规范、科学的投研体系制度建设和良好的人才培养机制。严格的投研流程，可以有效降低因个人因素带来的风险，在体制上确保了易方达的团队协作；同时，良好的人才培养机制和人才梯队建设，可以提高投研人员的职业忠诚度，也有利于公司整体投资理念的贯彻执行。卓著的投研实力，使得易方达旗下基金业绩持续优秀。

n        易方达基金的整体投资风格在业内同样独树一帜，易方达的“执着于在长跑中胜出”的投资理念，决定了投资更注重基本面分析，自下而上、精选个股、长期持有；而培养机制使得公司投资理念的“深入人心”和团队协作模式，也造成了易方达持股相比同业更为集中。

基本结论

n        易方达基金管理有限公司成立于2001年4月17日，目前公司共管理公募基金16只，截至2006年9月30日，公司旗下基金资产总计981亿元，排在所有基金公司第4位。易方达旗下基金产品线构建完整，产品种类涵盖各大类品种，同时旗下偏股型基金的投资策略、投资标的也各有特色。较大的资产管理规模，基本保障了易方达发展的需要，同时完整的产品线，可以满足不同市场环境中，不同投资者的需要，也使得资产管理规模优势得以延续。另外，产品的多样性，除了彰显易方达产品设计的实力外，也从一个侧面反映了易方达具体各类投资体系均已搭建完成。

n        易方达旗下偏股型基金，自成立以来的考虑分红再投资的复权单位净值增长率均位于同类基金中上水平，基金科翔、易方达平稳增长和易方达策略成长更有拔得头筹。旗下基金的全面开花，彰显了易方达的投研实力和出色的投资管理能力。

n        易方达基金的投研流程的建设主要围绕两大机构，即投资决策委员会和投资联席会议。前者主要决定基金整体的投资策略和资产配置比例，后者则是易方达个股选择的一种模式，也是易方达投研机制的一大特色。这种开放式的提问，有利于将上市公司的风险充分识别。

n        易方达的投研团队注重自身的人才培养和梯队建设，这种机制有助于公司投资理念的贯彻执行，同时能够提高投研人员的职业忠诚度、投研团队的稳定性。我们统计了60家基金管理公司旗下偏股型基金的基金经理平均在任时间，以此来衡量基金投研团队的稳定性，发现易方达公司旗下基金这一指标在所有基金公司中位居第四。

n        易方达旗下偏股型基金投资风格侧重选股，强调自下而上，精选个股，长期持有，集中持有。旗下基金2006年以来股票投资周转率大多低于同业平均水平，交叉持股比例明显高于同业平均水平。

n        易方达债券投资强调以风险控制为主，并在投资的前期、中期和后期辅以制度建设，防范交易风险，加强风险监控。

n        根据最新披露的三季报显示，易方达旗下基金表示了对外围经济的担忧，股票市场更多地是把握结构性投资机会。与此同时，在未来通胀预期大幅减弱、市场流动性趋势宽松的大背景下，易方达看好债券市场的投资机会，多数基金经理表示将固定收益资产配置摆在较为重要的位置。

投资建议——买入

n        投资建议：作为上投旗下一只股票型基金，上投内需继承了上投旗下基金“高仓位、低换手”的选股型基金的投资风格，同时，投资内需拉动行业下具备竞争优势个股的产品设计和选股思路，成就了上投内需独有的特色，也符合未来一段时期国家宏观经济整体特点。鉴于此，我们对上投内需的投资建议是“买入”。

投资摘要

n        上投内需动力基金历史业绩表现出中低风险、中高收益的特点，最近一年大盘下跌的行情中，和同业相比，表现出较好的抗跌性。

n        上投内需继承了上投“高仓位、低换手”的特点，基金自成立以来仓位在同业中一直处于较高的水平。同时，基金的换手率维持极低的水平，各统计周期的投资周转率数据不足同业平均的1/2。淡化选时、同时保持较低的换手率，说明上投内需基金的投资策略更偏重“自下而上”选股，是一只典型的选股型基金。

n        在继承上投传统特点的同时，上投内需在选股思路上却有着自己的特色，即寻找内需拉动行业下具备竞争优势的个股。从实际运作情况看，上投内需对食品饮料、信息技术、批发零售等内需拉动行业持续高比例超配。在从过去依靠低要素成本优势，出口和投资拉动的经济增长模式向更多地由国内需求拉动的模式转变的过程中，上投内需的选股思路顺应宏观经济的特点，持仓结构相对稳妥。

n        投资建议：兴业趋势基金产品设计最大特点是强调基金 “顺势而为”。实际操作中，基金在不同市场环境下仓位变化较大，资产配置能力较强，同时，基金选股却相对稳健，和同业相比更偏好“买入持有”，其实际操作策略更多地是在寻求选股稳健和资产配置积极之间的一种平衡。另外，基金经理王晓明先生投资管理能力出众，过往业绩辉煌，兴业基金投研团队稳定、务实，旗下基金业绩出众。鉴于此，我们对兴业趋势投资基金的投资建议是“买入”。

投资摘要

n        兴业趋势历史表现出色。截至2008年9月12日，基金考虑分红再投资的净值增长率为333.05%，排在同类基金（积极投资混合型开放式基金）第一名，这一指标是同业平均水平的2倍。同时，基金风险水平在同业中位居中下水平。较低的风险水平、出色的绝对业绩，使得兴业趋势基金的风险调整后收益水平在同类中名列前茅，各期均位居前三位。

n        兴业趋势基金产品设计的“顺势而为”的特点更多地体现在其资产配置上。牛市增仓、熊市减仓，基金对市场趋势把握能力较好，资产配置能力较强。在53只同类基金中，兴业趋势基金的择时能力排在同业基金第3位。

n        兴业趋势现任基金经理王晓明先生，作为兴业基金投研的元老级人物，具备出色的投资管理能力，过往成绩辉煌。根据国金最新一期评级结果显示，王晓明先生三项指标——收益获取能力、风险控制能力、综合管理能力——均获得了五星级的评价。

n        兴业基金旗下基金产品设计创新能力较强，旗下偏股型基金各有特色。同时，投研团队稳定性在所有基金公司中位居第6位。优秀的投研团队，使得兴业旗下偏股型基金业绩均表现出色。据国金证券基金研究中心最新一期评级结果显示，兴业旗下基金（由于兴业社会责任成立时间较短，不在统计范围内）均获得四星以上的评价，各只基金的基金经理在基金经理评级中也均获得四星级以上的评价。

投资建议——买入

n        投资建议：从产品设计到实际操作，从资产配置到投资策略，华安创新都体现出其稳健的风格，分散风险、追求投资收益稳定增长的投资目标指导基金的各个方面。同时，华安基金的实力和投研的稳定高效，为华安创新提供了很好的平台。鉴于此，我们对华安创新基金的投资建议是“买入”。

投资摘要

n        华安创新长、中、短各期绝对业绩均位于同类基金中上水平，与此同时，相比同业，较低的风险水平及熊市中出色的表现，凸显了其“抗跌”的本领。

n        华安创新的股票投资仓位水平各期变化不大，且基本维持在60%-70%之间，变化不大，且均低于同业平均水平。较低的仓位水平，是基金风险相对较低的原因之一，也是今年以来的逆市中，基金净值跌幅较少的主要原因。

n        分析华安创新的持股集中度，我们发现基金采取“重个股、轻行业”的投资策略，但这种高集中持股并非一成不变，而是根据市场环境顺势调整，即牛市多采取进取性的集中投资、熊市则采用防御性的分散投资。

n        作为“老十家”之一，华安基金在十年的发展历程中，积聚了雄厚的实力。基金产品线构建完整，旗下基金资产总额达到710.55亿元，排在60家基金公司第8位。同时，基金投研团队人员相对稳定，旗下基金的基金经理多为内部培养。华安基金公司较强的整体实力、稳定的投研团队、突出的投资管理能力是华安创新坚实的依托。

基本结论

n        截至2008年上半年末，基金持有人户数为9971.12万户，较去年年末减少5.01万户，这是这一指标在连续两年的时间里首次出现减少，不难看出，市场调整行情中，投资者对后市的信心不足。

n        个人投资者仍是偏股型开放式基金的主力，但和去年年末比较，机构投资者持有各类型基金（股票型、混合型、指数型、保本型、QDII）比重均出现不同程度的上升，可见尽管A股市场出现大幅下跌，但机构投资者相比较个人投资者而言，更为稳健，并不是一味地追涨杀跌。

n        封闭式基金遭遇机构大幅减持，保险成为减持主力，其持有基金的规模下降25.81%。社保基金成为封闭式基金的增持主力，今年上半年比去年年末增持15.42亿份，达到26.54亿份。

n        市场风险加剧，债券型基金成为受到个人投资者的追捧，至2008年6月30日，债券型基金个人投资者比例为46.49%，较上年年末增加8.47个百分点，在各类型基金中，是个人投资者比例增幅最大的基金。

n        2008年上半年，股指的单边下跌影响了市场交投，A股市场换手率仅为209.70%，简单年化后为419.4%，较2007年下降16%。与此同时，同期权益类基金（包括股票型基金、混合型基金和封闭式基金，不包括指数型基金，下同）整体的换手率为134.96%，年化后的指标数值下降幅度大于A股市场换手率，可见，弱市中基金更多地采取“多看少操作”的防御的投资策略应对系统性风险。

n        在各权益类基金中，混合型基金的换手率最高，达到155.32%，这和混合型基金通常相对灵活的产品设计和投资风格密切相关。封闭式基金2008年上半年换手率为129.99%，是所有权益类基金中唯一一类投资周转率水平超过去年下半年的基金，这主要是缘于封闭式基金在2008年上半年进行大比例分红的套现。

n        统计各基金公司旗下基金的换手率，我们发现，一些以“选股能力强”著称的基金公司旗下基金换手率较低，而一些小规模基金公司在投资操作中，充分发挥其“船小好调头”的优势，换手率普遍较高。

n        尽管在2008年二季报披露后，市场在一片维稳声中出现了大幅下跌，但纵观基金半年报，并没有因为市场下跌出现更为悲观的情绪，相反基金经理们在对下半年市场预测时，普遍认为下半年市场出现普跌的可能性并不大，个股会出现阶段性的机会。如果说上半年基金工作重点是基于对宏观经济的判断进行大类资产配置的话，那么下半年“自下而上”选股、寻找阶段性机会成为基金经理们的必修课。

n        本文对基金2008年二季度季报中反应的信息进行梳理统计，重点包括基金表现，申购赎回情况、股票仓位、行业配置、重仓股调整等，以更好的了解基金投资操作思路及与市场间相互作用影响。主要结论如下：

è       二季度国内A股市场延续了一季度的跌势，偏股型基金表现尽管小于同期上证指数跌幅，但净值的缩水仍然使得偏股型基金遭遇净赎回，规模连续第二个季度出现下跌。

è       二季度，积极投资开放式偏股型基金平均仓位水平为69.6%，较前一季度出现小幅下降，究其原因，主要是源于市场调整中，基金持有股票资产缩水引起的被动减仓所致。封闭式基金仓位水平为63.08%，较前一季度有所上升，但仍明显低于开放式偏股型基金。

è       相比08年一季度，二季度股票投资仓位水平在70%以下的基金明显增多，且基金仓位水平分布相对集中，共有157只基金集中在60%到80%之间，占可比基金数量的63.05％，这一比例明显高于上一季度。可见，经过前一季度对市场的观察和判断后，基金的资产配置策略趋于一致。

è       我们计算08年第二季度，249只可比基金的股票投资仓位和基金复权单位净值增长率的相关系数为-0.61，说明基金股票投资仓位越低，基金业绩表现越出色；相反，基金股票仓位越低，基金业绩表现越差。在市场各行业板块普跌的情况下，资产配置成为基金净值损失轻重的关键因素。

è       国际上石油粮食等能源价格的高位徘徊，因此而导致的PPI持续高涨，增大了其向CPI的传导压力，且国内通胀压力短期内难以有效抑制，防范通胀仍是政府宏观调控的重点，货币政策基调依然从紧。在此背景下，2008年第二季度，基金行业配置和重仓股调整主线为躲避宏观经济下降风险，关注受益通胀成本转嫁。金属非金属等与经济波动关联度较高的周期性行业和房地产等受紧缩货币政策影响较为严重的行业受到基金的大幅减持。而医药生物、批发零售、食品饮料等受经济周期影响较小的行业，受到基金的追捧。受益资源价格上涨，且能够成功转嫁成本压力，从而较好地抵御通胀风险的煤炭行业（采掘）成为二季度最大的赢家，是二季度基金增持幅度最大的行业，行业内西山煤电、中国神华、金牛能源和潞安环能4只个股，进入基金增持的前十大重仓股名单中。

投资建议

n        在业绩增长趋势尚未明晰、股市“低回报”特征将延续的情况下，投资者不妨投资一些仓位水平较低的基金，如华夏回报、交银稳健、易方达平稳等，以规避市场未来可能的系统性风险。与此同时，可以重点关注相对侧重投资具有资源优势或受资源价格上涨影响较小的行业板块的交银稳健、易方达价值精选、华夏成长、国富弹性、景顺鼎益等基金和相对侧重投资非周期性行业的合丰成长、富国天惠、上投内需增长、富国天益、上投阿尔法等基金。

市场下跌净值缩水，偏股型基金遭遇净赎回

n        2008年第二季度，在国际油价及国内通胀水平齐走高的背景下，国内A股市场仍然延续了一季度的下跌行情。尽管4月政府出台降低印花税的实质利好，但是在“昙花一现”的反弹过后，紧随地却是“十连阴”的惨烈，宏观经济进入下降周期和企业盈利下滑成为我们不愿面对、却不得不面对的事实。

n        A股市场的大幅下挫，基金也未能幸免于难。二季度，所有积极投资偏股型基金考虑分红再投资的平均复权单位净值增长率为-17.77%，且无一实现正收益，但也小于同期上证指数21.21%的跌幅。相比之下，固定收益类产品在市场调整中，低风险的特征则得到充分展示，债券型基金净值加权平均缩水仅为0.26%，货币市场基金二季度的年化收益率达到3.15%（不包括货币市场基金B级及久期控制较短的上投摩根货币市场基金）。

n        净值的缩水，使得基金行业整体规模连续第二个季度出现下降。截至2008年6月30日，基金行业整体规模为2.03万亿元，较前一季度减少4900亿元。其中偏股型基金规模为1.76万亿元，占基金整体规模的86.46％。这一比例较上一季度下降将近4个百分点，除了股票市场系统性下跌引起的基金股票资产被动缩水外，二季度偏股型基金出现的净赎回也是这一比例下降的原因之一。2008年第二季度，股票型基金和混合型基金分别净赎回235.80亿份和152.76亿份（具体数据见图表2）。